今天我们一起梳理创阔科技，公司坚持“专注引领”的经营道路，以热泵变频控制技术和热管理系统产品的研究和应用为核心，专注于开发冷热转换、智能控制的环境热管理解决方案，致力于建筑供暖、致力于电气设备和汽车热管理领域的专业化经营。根据战略性业务和成熟性业务发展所处的不同阶段、需求和特点，公司业务主要分为制冷空调电器配件业务和汽车配件业务，进一步明确客户导向，快速应对市场。

主要业务为制冷空调冰箱配件及配件、汽车空调及新能源车热管理配件及配件、咖啡机洗碗机洗衣机配件及配件的制造销售。制冷空调设备配件业务的主要产品包括四通换向阀、电子膨胀阀、电磁阀、真空扩散焊接加工、微通道换热器、Omega泵等，广泛应用于空调、冰箱、冷链物流、洗碗机等领域，汽车配件业务的主要产品有热力膨胀阀、储存器、包括电子膨胀阀、电子泵等，广泛应用于传统燃料车、新能源汽车热管理领域。

制冷业务单元主要由母公司及创阔科技负责经营生产，生产家用空调及商用空调领域的四通换向阀、截止阀、电子膨胀阀、换热部件等部件。我国是世界上最大的空调冰箱制造基地，产量居世界首位。顺应世界环保潮流，节能变频和智能化已成为趋势，对控制部件市场提出了一系列新的要求，还带来了新的发展机遇。公司作为制冷控制部件行业龙头企业，顺应趋势，牢牢抓住这一机遇，稳步发展。

在以往的冷冻事业中，来自日本的三菱、日立、大金、韩国的LG和三星、美国的Carrier、罗丹、JCI等都包含在海外顾客中。在国内，空调、冰箱等大型制造商，如格力高、美的、海尔等企业成为主要客户。

零蒸汽业务主要由子公司创阔科技负责经营生产。创阔科技汽零成立于2004年，成立初期公司主要从事汽车空调热力膨胀阀和储液器产品。这两种产品是汽车空调的核心部件，分别用于空调系统制冷剂流量的自动调节和制冷剂的储存、过滤和干燥。随着汽车节能技术需求的不断提高，公司相继开发出温度调节阀（TBV，用于变速器冷却）、电子膨胀阀（调节范围和精度高于热膨胀阀）、自动空调控制器、压缩块等新产品。随着传统汽车和新能源汽车节能需求的进一步提高，公司产品线进一步扩大，广泛应用于电池冷却的电池冷却器、冷却板、动力系统冷却的油冷却器、电子油泵、空调及热管理系统的电子水泵、电子水阀、以及应用于新能源汽车空调系统的冷媒阀、分离器等，业务重点逐步转向新能源汽车热管理系统。

创阔科技汽零自主开发的车用电子膨胀阀产品获得了世界多个品牌车厂的认可。通过公司公告可以看出，公司先后接到了大众、戴姆勒、通用、沃尔沃、宝马、奥迪、PSA、捷豹、路虎等新能源平台的订单。在国内，主要客户有蔚来、吉利、比亚迪等。此外，该公司是特斯拉的重要供应商，为特斯拉Model3提供电子膨胀阀、电子油泵、油冷器、水冷板、电子冷却器等。此外，随着特斯拉Model Y的国产化，该公司的热管理产品也有望在Model Y车型上配套。

传统的燃料车热管理系统主要包括汽车空调和发动机冷却系统，两者相对独立。创阔科技零蒸汽传统主要产品热力膨胀阀、储液器主要应用于汽车空调系统。但是，传统的汽车空调通过发动机循环水余热来供暖车内。风扇和泵完全依赖于发动机驱动，这会对发动机的工作量造成负担，导致发动机工作状况恶化，燃料消耗量增加。因此，汽车节能需求逐渐提高，对汽车热管理系统的要求也越来越高。温调阀、电子泵、电子水阀、水冷式油冷器等新产品在汽车热管理系统中的渗透率也将提高。

与传统的燃料汽车热管理系统不同的是，新能源汽车中空调和热管理系统的结合更紧密、更高度地结合在一起。新能源汽车热管理系统主要由空调系统、电池热管理系统和电机电控冷却系统形成。相关部件主要包括控制部件（电子膨胀阀、水阀等）、换热部件（冷却板、冷却器、油冷器等）和驱动部件（电子泵和油泵等）。其中，电池热管理系统是整个热管理系统的核心，其发展趋势是从空冷模式向液冷和直冷模式转变。

新能源汽车热管理系统需要更多的控制阀、泵和新的加热模块。此外，电池热管理的液冷模式比直冷成本低，冷却效果优于空冷，因此液冷模式是电池热管理系统的发展趋势。所以新能源汽车热管理系统的单车配套价值量更高。传统汽车热管理单车价值量约2000-3000元左右，新能源汽车热管理系统单车价值量可达6000-8000元，是传统汽车价值量的3倍。

热管理行业市场空间主要由新能源汽车透过率及高价值量热泵空调车型透过率持续快速上升驱动，从长期来看，随着汽车智能化程度的上升，单车热管理难度持续上升升级持续催化热管理的回路技术。2025年我国热管理市场规模达1069亿，我国新能源汽车热管理规模达485亿，其中2020-2025年年均复合增长率分别为9.6%/42.91%。全球热管理市场规模达3794亿，全球新能源汽车热管理规模达1278亿，其中2020-2015年年均复合增长率分别为9.30%/58.96%。

一、全球制冷配件领先，汽车配件新秀

苏州创阔金属科技有限公司是一家专业从事技术研发制造的企业，致力于提供一站式整体解决方案。公司产品广泛应用：电子产品、汽车、医疗、航空航天、石油化工、光学仪器、军事、精密工程、半导体应用等行业。目前主要客户有：霍尼韦尔、波什、中国航空等知名企业，以及国内各大高校、中电科等研究机构。

“创阔”人走过来，从最初的技术方案提供者，到数控机床、线切割、紫外激光、精密电铸、真空扩散焊等配套设备，我们从无到有，实现了质的飞跃。在“顾客满意、诚信经营”的宗旨下，公司以专业的技术、精湛的售后服务和先进的管理模式，赢得了行业的广泛认可和大量客户的肯定。

二、业务分析

2014-2019年，营业收入由58.24亿元增长到112.87亿元，复合增长14.15%，19年增长4.17%，2020Q3营收同比下降0.32%，为85.93亿元，归母净利润由4.8800万元增长到14.210亿元，复合增长23.83%，19年增长9.97%，2020Q3为归母净利润同比增长3.40%至10.92亿元。非归母扣除净利润由4.72亿元增加到13.51亿元，复合增长率为23.41%，19年增长4.37%，2020Q3使非归母扣除净利润由上年同期的8.91%减少9.57亿元，经营活动现金流量由5.78亿元增加到19.00亿元，复合增长率为26.87%，19年增长47.57%2020Q3实现经营活动现金流量同比增长39.30%至15.7亿元。

按产品分类，2019年制冷空调用电部件销售额96.37亿元，同比增长2.48%，占85.37%，毛利润率29.42%，增长0.95pp。汽车零部件销售额16.51亿元，同比增长15.27%，占14.63%，毛利率30.64%，增长1.26pp。

2019年前五大客户销售额39.03亿元，占34.57%，其中第一大客户销售额12.63亿元，占11.19%。

三、核心指标

2014年至2019年，毛利率从27.74%上升到17年的31.23%，18年下降到28.59%，19年恢复到29.6%。期间费用率由16.97%下降到10.42%，销售费率由4.52%上升到16年的5.28%，之后逐年下降到18年的4.91%，19年上升到5.21%，管理费率由10.42%下降到5.28%，财务费率由2.03%下降到-0.07%。利润率从8.39%上升到17年13.06%，18年12.1%，19年12.7%，加权ROE从14.64%上升到17年19.12%，18年15.65%，19年16.08%。

四、杜邦分析

净资产收益率=利润率*资产周转率*权益乘数

从图和数据可以看出，14-17年净资产收益率的提高主要是由于利润率的提高，18年净资产收益率的下降是由于利润率和资产周转率的降低，19年净资产收益率的轻微恢复是由于利润率的恢复。

五、评价指标

PE-TM位于近10年的高点。

看点：

1）公司依托制冷技术优势，拓展业务范围，公司现有业务包括汽车空调及热管理、真空扩散焊接加工、微通道换热器及洗碗机配件等业务，公司业务多元化，但主要核心技术仍是制冷技术可以依靠制冷技术各业务间协同发展

2）电动化是长期趋势，热管理课程增量显著，市场空间大，技术壁垒高，公司是国内新能源热管理领域的核心标的，主业从家电开始，逐步吸收高校和外资技术后，制造阀类明星产品并依托家用空调技术的同源性延伸到新能源热管理领域，后期由零部件厂商转型为集成化供应商

3）目前国内洗碗机普及率较低，但随着人口老龄化和年轻一代对生活质量的追求，普及率有望提高，公司真空扩散焊加工业务具有较大的增长空间。